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行情回顧

11月銅(tong)(tong)價(jia)(jia)先揚后抑，具體可分為(wei)兩個階(jie)段：11月初至11月11日，宏觀市場(chang)壓力放緩以及市場(chang)情緒整(zheng)體恢復令銅(tong)(tong)價(jia)(jia)快速上(shang)漲(zhang)，后市場(chang)對美聯(lian)儲年末(mo)加息憂慮重燃，銅(tong)(tong)價(jia)(jia)階(jie)段性見頂回落(luo)，并(bing)回吐月初大部分漲(zhang)幅。

宏觀市場

11月宏(hong)觀環(huan)境(jing)持續(xu)聚焦美聯儲12月加息行動(dong)，但(dan)市場情緒經(jing)歷(li)了明顯(xian)的轉變，在這(zhe)其(qi)中，美聯儲官員釋放的言論風(feng)向扮演(yan)了重要作(zuo)用。

美聯儲言論紛繁 實質影響有限

11月(yue)上(shang)旬，美聯儲(chu)11月(yue)議(yi)息會(hui)議(yi)宣布加(jia)息75BP，將(jiang)(jiang)聯邦基(ji)金(jin)利率目標區間上(shang)調到3.75%至4.00%之間。而(er)后(hou)多家央(yang)行也緊隨其后(hou)加(jia)息，菲律(lv)賓將(jiang)(jiang)在(zai)(zai)在(zai)(zai)11月(yue)17日加(jia)息75BP，馬來西亞(ya)國(guo)家銀行將(jiang)(jiang)隔(ge)夜政策利率上(shang)調25BP至2.75%，香港金(jin)融管(guan)理(li)局宣布將(jiang)(jiang)基(ji)本(ben)利率上(shang)調75BP至4.25%。但隨后(hou)，美國(guo)就業(ye)數據不佳，美國(guo)10月(yue)CPI更是低(di)于市場預(yu)期，并較前(qian)值大(da)幅回落，數據發布后(hou)，美聯儲(chu)多位高官(guan)表態，支(zhi)持放緩加(jia)息的(de)步伐，美聯儲(chu)高官(guan)們(men)的(de)表態整體偏鴿派，美股(gu)由此一(yi)度(du)全線暴力拉漲，美元指數大(da)跌2.33%，銅價也有獲益。

11月中(zhong)旬起(qi)，美(mei)聯(lian)儲(chu)副主席布雷納德稱，可(ke)(ke)能(neng)FOMC很(hen)快就適合放(fang)慢(man)加息節奏，美(mei)聯(lian)儲(chu)理事(shi)沃勒(le)也表達了(le)支(zhi)持美(mei)聯(lian)儲(chu)放(fang)慢(man)加息幅(fu)度(du)至(zhi)50BP的(de)(de)觀點，但周后期(qi)波士頓聯(lian)儲(chu)主席柯林斯(si)表達了(le)美(mei)聯(lian)儲(chu)在12月加息75BP的(de)(de)可(ke)(ke)能(neng)性(xing)依然存在，這令市場對美(mei)聯(lian)儲(chu)加息路徑再度(du)產(chan)生猶豫。美(mei)元指數在11月15日最低(di)下探至(zhi)105.155后明(ming)顯(xian)止跌企穩(wen)，后來甚至(zhi)再度(du)上(shang)破5日均線，給銅價帶來一定壓力。另有歐(ou)洲央(yang)行行長傳達了(le)歐(ou)洲央(yang)行將繼續加息，甚至(zhi)可(ke)(ke)能(neng)需要限制經濟增長來對抗通脹(zhang)，上(shang)周歐(ou)美(mei)股市全(quan)線滯漲，倫銅受(shou)到的(de)(de)影響更(geng)甚。

目前市場對(dui)于(yu)美聯儲年末(mo)行(xing)動力度以及本輪(lun)加息的終端利率已做充分雙向預期(qi)，對(dui)銅價的影響僅在于(yu)情緒價值(zhi)的修正(zheng)，并無過(guo)多實質性利空存在。

產業背景

精煉銅生產積極 庫存壓力減弱

加工費持續走高 銅精礦寬松格局未變:

10月(yue)銅(tong)精(jing)(jing)礦(kuang)供應(ying)整體平(ping)穩(wen)，據SMM報(bao)道，由(you)于(yu)附近社區的(de)(de)封(feng)鎖(suo)，MMG旗下(xia)(xia)(xia)Las Bambas銅(tong)礦(kuang)產量下(xia)(xia)(xia)降(jiang)了 70%，并(bing)被警告有完全(quan)癱瘓的(de)(de)風險。另據外電消(xiao)息(xi)，智利(li)國家銅(tong)業委員會表(biao)示，9月(yue)智利(li)銅(tong)產量同(tong)比(bi)下(xia)(xia)(xia)降(jiang)4.27%至(zhi)42.83萬(wan)(wan)(wan)噸(dun)，其(qi)中(zhong)，Codelco產量同(tong)比(bi)下(xia)(xia)(xia)降(jiang)7.92%至(zhi)12.32萬(wan)(wan)(wan)噸(dun)；Collahuasi礦(kuang)產量同(tong)比(bi)下(xia)(xia)(xia)降(jiang)3.5%至(zhi)4.45萬(wan)(wan)(wan)噸(dun)；Escondida銅(tong)礦(kuang)產量同(tong)比(bi)增長3.51%至(zhi)8.55萬(wan)(wan)(wan)噸(dun)。不過，目前SMM報(bao)出的(de)(de)截至(zhi)11月(yue)18日的(de)(de)進口銅(tong)精(jing)(jing)礦(kuang)加工(gong)費(fei)仍然處于(yu)90.83美(mei)元/噸(dun)高位，全(quan)球(qiu)銅(tong)精(jing)(jing)礦(kuang)產量目前正持(chi)續處于(yu)釋放當(dang)中(zhong)，因此Las Bambas銅(tong)礦(kuang)的(de)(de)不穩(wen)定因素對銅(tong)精(jing)(jing)礦(kuang)供應(ying)格局影響有限。

產銷條件不穩定 廢銅供應偏緊:

11月(yue)(yue)(yue)國內(nei)精廢(fei)含(han)稅價差(cha)(cha)先揚后抑(yi)，11月(yue)(yue)(yue)中旬最高曾(ceng)達(da)到1100元/噸以上，但后來持續回(hui)(hui)落，月(yue)(yue)(yue)末再度(du)重(zhong)歸精廢(fei)價差(cha)(cha)倒掛(gua)局面。個(ge)人認為目前廢(fei)銅(tong)(tong)供(gong)應(ying)依然延續緊(jin)張(zhang)態(tai)勢，精廢(fei)價差(cha)(cha)變(bian)動很大程度(du)來自于精銅(tong)(tong)盤(pan)面價格快速上漲，與廢(fei)銅(tong)(tong)供(gong)應(ying)的作(zuo)用關(guan)系有限(xian)。據SMM數據，11月(yue)(yue)(yue)國內(nei)廢(fei)銅(tong)(tong)產(chan)量(liang)環比回(hui)(hui)升(sheng)，但廢(fei)銅(tong)(tong)進口量(liang)回(hui)(hui)落明(ming)顯，此外(wai)，物流條(tiao)件(jian)不穩定因素對廢(fei)銅(tong)(tong)供(gong)應(ying)也產(chan)生一定影響。

按照往年情(qing)況，年末國(guo)內廢銅(tong)(tong)生產(chan)將會經歷加(jia)速進程，不(bu)過，據報道，海外(wai)再生銅(tong)(tong)需求復蘇，高品質(zhi)貨源(yuan)(yuan)緊(jin)張(zhang)，可流(liu)向中(zhong)國(guo)貨源(yuan)(yuan)有限(xian)。此外(wai)，國(guo)內疫情(qing)多點(dian)散發，廢銅(tong)(tong)拆解及物流(liu)問題存在不(bu)確(que)定性(xing)，廢銅(tong)(tong)供應偏緊(jin)的格局短期(qi)難以打(da)破。

加工費持續攀高 精煉銅庫存壓力減弱：

4季度國(guo)內(nei)冶煉(lian)(lian)(lian)廠(chang)檢修共涉及冶煉(lian)(lian)(lian)產(chan)能237萬噸(dun)，推算影響(xiang)(xiang)(xiang)精煉(lian)(lian)(lian)銅產(chan)量約為(wei)20萬噸(dun)，其中(zhong)，檢修帶來(lai)(lai)的產(chan)量影響(xiang)(xiang)(xiang)將集(ji)中(zhong)在10月份，此(ci)后影響(xiang)(xiang)(xiang)逐月遞減(jian)。具(ju)體來(lai)(lai)看，11月期間國(guo)內(nei)檢修涉及產(chan)能92萬噸(dun)，推算影響(xiang)(xiang)(xiang)精煉(lian)(lian)(lian)銅產(chan)量6.08萬噸(dun)，檢修影響(xiang)(xiang)(xiang)較10月明(ming)顯減(jian)弱。

從(cong)庫(ku)(ku)(ku)存(cun)水平(ping)來(lai)看，LME銅庫(ku)(ku)(ku)存(cun)11月以來(lai)雖有小幅回升，但依然處于(yu)(yu)相(xiang)對低位；上期所銅庫(ku)(ku)(ku)存(cun)11月延續增長態勢，且已(yi)經(jing)基本恢(hui)復(fu)至(zhi)往年正(zheng)常水平(ping)，不過庫(ku)(ku)(ku)存(cun)增長主要來(lai)自(zi)于(yu)(yu)進口銅流(liu)入，保(bao)稅區庫(ku)(ku)(ku)存(cun)已(yi)經(jing)降至(zhi)僅有1萬噸。就全球(qiu)整體(ti)庫(ku)(ku)(ku)存(cun)水平(ping)來(lai)看，精煉銅庫(ku)(ku)(ku)存(cun)整體(ti)仍(reng)然不高，價(jia)格支撐短期持續存(cun)在。

12月國(guo)內將(jiang)有157萬(wan)(wan)噸冶(ye)煉廠能涉及檢修(xiu)，推算影響精(jing)(jing)煉銅(tong)產出(chu)7.31萬(wan)(wan)噸，檢修(xiu)力度(du)較11月無明顯變化，但由(you)于加(jia)工(gong)費持續攀(pan)高，由(you)此認為12月精(jing)(jing)煉銅(tong)生產將(jiang)較11月繼續回升(sheng)，并有望促進國(guo)內銅(tong)庫存有一定增(zeng)長(chang)。

需求擾動增加 用銅需求不及預期

庫存壓力存在 線纜需求有限：

11月(yue)銅價曾在(zai)上半(ban)月(yue)快速走高(gao)，對線(xian)(xian)纜企(qi)業生產帶來(lai)了明顯(xian)的成本影響，加之物流條件不穩定等因素(su)，線(xian)(xian)纜企(qi)業年(nian)末趕(gan)工(gong)(gong)的情(qing)況并(bing)未如(ru)預(yu)期(qi)到來(lai)。據SMM預(yu)期(qi)，11月(yue)國內(nei)線(xian)(xian)纜企(qi)業開工(gong)(gong)率將較10月(yue)有所回落。

 上游銅桿企業成品庫存(cun)(cun)目前并無明顯壓(ya)(ya)力(li)，但原料在9月加速采購后持續(xu)有(you)庫存(cun)(cun)積(ji)壓(ya)(ya)，在線纜企業產銷存(cun)(cun)在一定壓(ya)(ya)力(li)情況(kuang)下，年末(mo)有(you)效用銅需求恐將較為有(you)限。

空調生產有所反復 季節性回暖趨勢不變：

按照(zhao)空調行業季(ji)節(jie)性(xing)慣例，10月起空調產(chan)銷會迎來(lai)明顯回升。銅管企業產(chan)量(liang)和開工率在10月出現一(yi)定反復，預計年底仍有一(yi)定波動(dong)，不過(guo)季(ji)節(jie)性(xing)回暖的大趨勢不會改(gai)變(bian)。

新能源汽車降速 年末產銷預期平穩：

汽車(che)產(chan)銷旺季已(yi)經(jing)自9月起(qi)開(kai)始，今年汽車(che)生產(chan)環(huan)節相(xiang)對銷售(shou)環(huan)節表現更好。新能(neng)源汽車(che)方(fang)面，產(chan)銷增速自9月起(qi)均(jun)出現一定回落，新能(neng)源汽車(che)行業增速出現放(fang)緩跡象(xiang)。

9月末(mo)，據財聯社報道(dao)，財政(zheng)(zheng)(zheng)部(bu)(bu)、稅務(wu)總局、工(gong)業和信(xin)息化(hua)部(bu)(bu)發(fa)布關于延(yan)續(xu)新能(neng)源(yuan)(yuan)汽車(che)免征車(che)輛(liang)購(gou)(gou)置稅政(zheng)(zheng)(zheng)策的公告，新能(neng)源(yuan)(yuan)汽車(che)免征車(che)輛(liang)購(gou)(gou)置稅政(zheng)(zheng)(zheng)策延(yan)續(xu)至2023年底。當前汽車(che)行業并無明顯庫存壓力，年末(mo)汽車(che)季(ji)節性生產旺季(ji)預計(ji)產銷將(jiang)有平穩增加。

市(shi)場對(dui)(dui)于(yu)美(mei)聯儲年(nian)末(mo)行動(dong)力度以及本輪加息的(de)(de)終端利率已(yi)做充分(fen)雙(shuang)向(xiang)預(yu)期，對(dui)(dui)銅價的(de)(de)影響僅(jin)在于(yu)情緒(xu)價值的(de)(de)修正，并(bing)無過多實質性利空存在。

基本面來看(kan)，銅精礦供應寬松格(ge)局(ju)延續(xu)，廢銅供應緊張仍將持續(xu)，加(jia)工費高位促使(shi)冶煉(lian)(lian)廠生產積(ji)極，全(quan)球精煉(lian)(lian)銅低庫存(cun)問題有所緩(huan)和(he)(he)。需(xu)求方(fang)面，線纜年末趕工情況不(bu)及預期(qi)，空調和(he)(he)汽車(che)行(xing)業(ye)逐(zhu)漸步入(ru)旺季但(dan)生產存(cun)在不(bu)穩定因素，需(xu)求缺乏亮點。

綜上，我們認為銅價將(jiang)在12月震蕩偏弱。